当前位置:首页 >> 金融/投资 >>

招商证券投行部执行董事帅晖:私募可转债国内发展之探讨


板块4 产品与创新

私募可转债国内发展之探讨
招商证券投资银行总部 执行董事 帅晖

私募可转债在国内
?

可转债(Convertible Bond,CB)也称转股债券、可兑换债券,是指 在规定的期限内持有人有权按约定的价格转换成公司股权的一种公司 债券。 目前国内可转债主要表现形式为: ? 上市公司公开发行可转债(公募性质的可转债) ? 部分PE机构与被投资方发生类似于可转债的交易(类可转债) 私募,是指发行对象数量有限,主要针对于成熟投资者,且持有不以 转售获利为目的。 目前国内尚未建立私募可转债的相应法律法规、监管体系。 狭义的认定,私募性质的可转债目前尚未在国内出现。

?

?

? ?

私募可转债在国外
?

在海外市场私募可转债被广泛的应用于:
? ? ? ? 股权基金和创业资本对中小企业的投资 企业引入战略投资者 兼并收购 职工股权激励

?

美国私募可转债市场的发展
? 自1990年颁布了144A规则之后,美国大量的可转债的发行从公募市场转移到 私募市场。如今可转债80%以上的初始发行是在私募市场(144A市场)进行 的。 ? 144A市场之所以能够如此的吸引可转债发行,主要是因为发行速度更快,获 得机构投资者的欢迎。 ? 美国可转债在私募市场发行之后,如果后续重新在SEC登记注册或者获得SEC 的注册豁免就可以转为公开发行。

一个私募可转债的案例
China Water & Drinks (2008-1-24日公布的私募可转债协议) ? ? ? ? ? ? ? 期限和票息条款:债券发行期限3年,票息5%,每年按季度付息,自2008年3月 31日起息。 债券清偿顺序:可转债偿还级别比公司现有的和未来发行的债务都高级。 担保条款:发行的可转债以发行人持有的子公司和Hutton Holdings 公司的股份 作为担保。 初始转换价格:每股$4.25 转换价格调整:自2008.6.30 起至到期日止的每个季度的最后一天转换价格自动 向下调整(向上不调整)至调整日前30个交易日的交易量加权平均价格。 转换期间:转债存续期间,只要投资者及其子公司合计持股未超过发行人发行 在外普通股9.9%,在交易日随时可以转股。 反稀释条款:①只要仍有投资者实质性的持有可转债,那么公司就不能发行任 何可能导致转债违约的其他债券;②只要仍有本可转债发行在外,那么公司就 不能发行转换价格低于可转债转换价格的权证或者期权,以及类似的直接或间 接获得转股权的产品。

几种私募工具之比较
私募债券(以银行间 私募可转债 债务定向工具为例) 发行人 投资人 投资期限 流动性
具有法人资格的企业 少数特定的机构投资者

私募股权投资

未上市的有限责任公司 未上市的有限责任公司 或股份有限公司 或股份有限公司 机构投资者 机构和个人

有短、中、长期等期限 一般1-5年或更长,投 一般3-5年或更长,属于 不等 资期间相对灵活。 中长期投资。 在《定向发行协议》约 取决于监管的相关制度 流动性差,没有现成的 定的定向投资人之间流 和规定 市场供非上市公司股权 通转让 的交易 债券到期 利息收入 债券到期或者债转股 上市、并购、回购 利息收入,转股后的企 分红及资本利得 业分红及资本利得 收益率中等,风险相对 收益率高,风险高 可控 仅对影响其转股权益的 是 事项拥有表决权

退出方式 收益来源

预 期 收 益 收益率低,风险低 率及风险 是否拥有 否 表决权

国内私募可转债发展面临的机遇—— 拓宽中小企业的融资渠道
目前可转债已经成为海外股权基金及创业资本在对中小型企业进行投资时最经常 使用的工具之一。在公司债券极为发达的美国市场,可转债多为成长型中小企业所 用,而且最常见的发行方式为私募,这与中国当下只有极少数上市公司拥有公开发 行可转债之特权的现状形成强烈对比。 2010年10月《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》指出:大力发 展债券市场,扩大中小企业集合债券和集合票据发行规模,积极探索开发低信用等 级高收益债券和私募可转债等金融产品,稳步推进企业债券、公司债券、短期融资 券和中期票据发展,拓宽企业债务融资渠道。 在目前我国竭力为中小企业解决融资难问题、拓宽企业融资渠道、建设多层次的 资本市场以及大力发展风险投资和股权投资的背景下,国内私募可转债的推出将顺 应这一发展需要。

国内私募可转债发展面临的机遇—— 私募股权投资的润滑剂


由于中小企业的高成长高风险特性, PE投资存在收益波动较大,投资回报 周期长,流动性差,风险高等特点。
回 报


股权 可转债 债权

风 险

私募可转债作为私募股权投资的润滑剂,具备了债券、股票和期权三种 属性及流动性。投资机构通过私募可转债的方式投资中小企业,一方面 可以获取高风险溢价的债券收益,同时又拥有选择权,可根据企业发展 或投资需要进行转股或转让债券。 因此,私募可转债的出现使创投机构的投资方式更加灵活,对中小企业 的投资也更为活跃,推动PE行业的健康发展。

国内私募可转债尚存在的问题
? 目前私募可转债在国内没有实质性的法律障碍
? 现行《公司法》和《证券法》并没有排他性的禁止私募可转债发行,从法律 上来讲,没有对私募可转债构成障碍。

? 在执行过程中存在的问题:
? 贷款通则的限制:目前法律还不允许公司间相互直接借债,而是必须通过第 三方委托授权(例如银行),进行企业间的借贷。 ? 我国的工商行政管理机关对以投资人以可转债等债权方式出资的验资问题以 及“债转股”问题仍需取得相关主管部门的成文指导。 ? 是否属于《公司法》第159条规定的公司债券?是否受《公司法》第155条的 限制? ? 国有控股公司发行私募可转债,则会涉及到国有资产监管的问题。 ? IPO审核期间,尚未转股的私募可转债如何处置? ? 外资机构是否可以认购私募可转债?

制度建设方面的建议
? 国内私募可转债制度规范

? 私募可转债可以归为私募债券的一种,我们认为可以在今年出台的《银行间 债券市场非金融企业债务融资工具非公开定向发行规则》的框架下对私募可 转债进行相关的规则指引。 ? 建议采用事后备案制。 ? 私募可转债的条款设计,可以参考公募可转债的发行办法并补充私募可转债 区别于公募可转债的一些条款设计。 ? 发行条件方面关于净资产的规定,建议适当放宽至1000万元。

几点探讨
? 关于发行主体
– 建议为股份有限公司及有限责任公司。

? 关于发行对象
– 建议采用宽松的原则,任何机构和个人均可以投资私募可转债。

? 发行条件
– 对盈利不设定要求。 – 净资产标准降低至1000万元。 – 对现金流水平不做特别限制。

? 登记托管及流通环节,建议参考已经运作的其他私募债券产品的模式, 并实现以下功能:
– 为保障投资者权益,私募债券应该实名制托管在具有公信力,被监管机构认 可的登记托管机构登记托管。 – 为保持市场流动性,应该允许私募可转债在合格投资者之间流通转让,并向 监管机构进行备案。

几点探讨
? 信用评级及增进
– 2008年4月9日发布的《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》 规定“第九条 企业发行债务融资工具应由在中国境内注册且具备债券评级 资质的评级机构进行信用评级。” – 中小企业内部信用增级能力有限,应着眼于外部信用增级。 – 成立专门的中小企业信用增级机构,是私募可转债市场发展的重要条件。

? 私募可转债与IPO审核之间的矛盾
– 中国证监会对于IPO的审核要求“上市前公司股权不存在重大不确定性”。 – 私募可转债的存在将导致企业IPO申报出现障碍。

? 私募可转债的发行可以引入券商作为承销商
– 私募可转债涉及的股权定价。 – 券商较早介入,有利于提高企业上市成功率和降低私募可转债的风险。

Thank

You !

重要声明
本报告由招商证券股份有限公司(以下简称“本公司”)编制。本公司具有中国证 监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告基于合法取得的信息,但本公司对这些 信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设,不同假 设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考,并不构成对所 述证券买卖的出价,在任何情况下,本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任 何人的投资建议。除法律或规则规定必须承担的责任外,本公司及其雇员不对使用 本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本公司或关联机构可能 会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易,还可能为这些公司提供 或争取提供投资银行业务服务。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客 观性的利益冲突。 本报告版权归本公司所有。本公司保留所有权利。未经本公司事先书面许可,任何 机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载,否则,本公司将保留随时 追究其法律责任的权利。


赞助商链接
相关文章:
更多相关标签: